2022年6月13日，国务院办公厅发布《关于进一步推进省以下财政体制改革工作的指导意见》（国办发（2022）20号，下称20号文）。从内容上看，20号文旨在强调省以下财政事权、支出责任与收入相对等以及省级党委和政府要为基层兜底，通过在事权、支出责任以及收入划分等方面的优化调整，充分调动省以下各级政府的积极性，为基层减负，化解基层当前面临的“三保”压力。

一、国务院发布20号文：

为基层减负、省域一盘棋，省级要兜底

（一）这是继5号文之后的又一重磅文件

某种程度上来说，20号文算是15号文之后，关于地方财政体系的又一重磅文件。2021年3月，国务院发布《关于进一步深化预算管理制度改革的意见》（国发〔2021〕5号），并衍生出2021年7月银保监会发布的《银行保险机构进一步做好地方政府隐性债务风险防范化解工作的指导意见》（简称15号文）。因此，2021年的5号文和15号文算是地方财政体制运行的两份最重磅政策文件。

（二）20号文的背景：部分区县财政压力较较大，为基层减负

20号文明确提出目前省以下财政体制存在财政事权和支出责任划分不尽合理、收入划分不够规范、有的转移支付定位不清、一些地方“三保”压力较大以及基本公共服务均等化程度有待提升等问题，因此可以基本判断其背景应是当前（部分）区县财政压力较大，需要给予特别关注和政策倾斜。

实际上，2022年2月17日，财政部便召开会议，专题研究部署区县财政平稳运行工作（参见关注区县财政），这本身就是一个非常值得关注的信号，即表明当前高层已经开始关注区县财政的平稳运行问题，以及当前部分区县财政可能遇到了一定现实的困难和问题，需要特别呵护、小心应对。财政部召开的上述会议大致要点如下：

1、各级财政部门要把保障区县财政平稳运行作为今年一项重要政治任务来抓，紧扣地方实际，精准发力，确保工作取得实效。也即，区县财政不能出问题，或不能出大问题，要以稳为主，不过这并不意味着财政重整的案例不会再重现。

2、对加强和改进地方财经秩序工作了部署。也即，虽然前面提及保证区县财政不能出现问题，但在地方隐债方面的态度仍然比较严，即各级地方政府（尤其是区县）不能乱举债，需要投资端收缩战线、融资端保持克制。

（三）不能无故加重基层负担

部分区县财政之所以出现问题，面临“三保”压力，根本原因是其权责利不匹配，即在层层加码之下，基层身上背负的各种担子太重，又没有足够财源支撑。

1、清晰界定财政事权与支出责任

为此，20号文提出要清晰界定省以下财政事权和支出责任。具体看，

（1）与化解地方政府债务风险有关、跨市县基础设施、民生科教、国土规划、养老等方面的事权由省级负责，由省级政府承担支出责任。

（2）基本公共服务（如社会治安、市政交通、城乡建设、农村公路、公共设施管理等）等财政事权和支出责任由市县级负责。

（3）结合各地区经济发展、财政自给率变化、保障标准调整等情况，适时调整省以下各级财政支出责任分担比例。

2、明确防范化解地方债务风险的事权归省级

这里明确将防范化解地方政府债务风险的财政事权划归省级的，同时特别提及要根据财政自给率（即一般公共预算收入/一般公共预算支出）变化来调整支出责任，意味着债务风险较大地区的支出责任要通过上移至省级政府来给予减轻，进而达到化解债务风险的目的。

同时，20号文还明确，防范化解地方政府债务风险是省级财政事权，即省级党委和政府对对辖区内债务风险负总责，鼓励一些地区通过增收节支、变现资产等方式化解债务风险，切实降低市县偿债负担，坚决查处违法违规举债行为。

3、上级委托下级的财政事权，要足额安排资金

20号文明确不得以考核评比、下达任务、要求配套资金等任何形式，变相增加下级支出责任或向下级转嫁支出责任。同时，上级财政事权确需委托下级履行的，要足额安排资金。

（四）理顺省以下政府间收入关系：强化省级调控能力，加大区县支持

20号文提出要理顺省以下政府收入关系，其核心是强化省级调控能力、加大对区县（区位优势不明显、经济发展潜力有限以及财政收入较为困难的）的财力支持，也即要逐步提高困难地区（即“三保”压力较大的地区以及人均支出差距较大的地区）的省级收入分享比例。例如，通过省级适度分享资源税收入，可以避免一些市县对资源过度依赖、过度开采。

其中，缓解退税相对集中市县的退税压力，省级因规范财政体制集中的收入增量，原则上主要用于对下级特别是县级的一般性转移支付。

（五）县级为主、市级帮扶、省级兜底以及中央激励：开发区债务趋严

20号文提出要坚持“县级为主、市级帮扶、省级兜底以及中央激励”的原则，落实“三保”责任，这就意味着省级是兜底的，既与前面的防范化解地方政府债务风险归省级相对应，也符合“中央不兜底、谁家孩子谁抱”的思路。

2022年6月2日的新闻发布会上，财政部便明确将按照“县级为主、市级帮扶、省级兜底、中央激励”的原则，解决区县财政困境，即建制县（含县级市）的财政运行由省级财政负主要责任，市辖区的财政运行由所在地级市负主要责任。

此外，20号文特别强调，各地区要加强开发区的政府性债务管理，强化开发区管委会等政府派出机构举债融资约束，坚决遏制地方政府隐性债务增量，这意味着，除区县外，开发区债务的政策管控将会趋严。

二、城投政策导向上的分歧：

利好优质区域的县级城投，但紧箍咒还在

（一）分歧依旧

虽然20号文体现出对县级的特定倾斜，但各政策之间依旧有较大分歧。整体看，目前政策层面对城投融资的监管应存在协调难度大、各部委意见不统一、金融体系与海内外债市融资受限等现实性问题。

1、央行和外管局体系：偏松

2022年4月28日，央行和外管局联合发布的《关于做好疫情防控和经济社会发展金融服务的通知》（以下简称23条）明确提出要“支持地方政府适度超前开展基础设施投资，保障融资平台公司合理融资需求，不得盲目抽贡、压贷或停贷，做好民间投资和PPP的金融支持工作”。这应是近期政策层面首次提及要保障融资平台的合理融资需求，算是政策层面给予融资平台公司枷锁的一定放松。

这主是因为，央行和外管局压根就不需要在隐债化解方面担责。不过需要说明的是，23条的出台并没有银保监体系的背书，考虑到银保监会才是融资平台宽信用的关键，这就意味着23条在效果上要打个折扣。

2、银保监体系：中性偏紧

除有效需求这一根本因素外，银保监会体系应算是宽信用效果的关键，是决定商业银行信贷投向松紧的决定力量。总体来看，银保监体系对城投的导向中性偏紧，并不友好，且以观望为主。这里可以看三个最新信息，

（1）2021年7月，银保监会发布《银行保险机构进一步做好地方政府隐性债务风险防范化解工作的指导意见》（即15号文），要求银行保险机构将本级地方政府的书面审核确认作为审批融资的前提条件以及贴身式监管整改加强后，业内在执行时亦基本参照最严标准。应该说，15号文带来的政策执行力度、压力和释放的信号是强烈且显而易见的。例如，对于不涉隐债的客户，不再新增隐性债务；对于承担隐债的客户，不得新提供流动资金贷款或流动资金贷款性质的融资。

而实操中，即便不涉及隐性债务，金融体系的授信亦比较审慎。

（2）2022年5月13日，银保监会发布《关于银行业保险业支持城市建设和治理的指导意见》（银保监发〔2022〕10号），明确提出“坚决遏制新增地方政府隐债，严禁银行保险机构配合地方政府通过新增隐债上新项目、铺新摊子”。

（3）2022年5月16日，银保监会党委在《求是》上发表题为《持之以恒防范化解重大金融风险》，明确提出“地方政府隐性债务风险初步控制……配合做好地方政府隐性债务风险防范化解，依法依规支持城投公司合理融资”。

可以看出，银保监体系对隐债的口子没有松开，在城投公司的融资导向上也没有给出明确的方向，这就意味着银保监体系的观望情绪实际上更浓。

（二）枷锁仍在：2021年3月国务院发布的5号文

2020年12月的中央经济工作会议提出“抓实化解地方政府隐性债务风险工作”后，2021年3月国务院发布《关于进一步深化预算管理制度改革的意见》（国发〔2021〕5号），这才是决定隐债风险化解的根本性文件，2021年7月银保监会体系的15号文正是基于上述5号文。5号文明确提出要防范化解地方政府隐性债务风险，具体如下：

1、把防范化解隐债风险作为重要的政治纪律和政治规矩，坚决遏制隐债增量，妥善处置和化解隐性债务存量。

2、完善常态化监控机制，进一步加强日常监督管理，决不允许新增隐债上新项目、铺新摊子。

3、强化国企事业单位监管，依法健全地方政府及其部门向企事业单位拨款机制，严禁地方政府以企业债务形式增加隐债。

4、严禁地方政府通过金融机构违规融资或变相举债。

5、金融机构要审慎合规经营，尽职调查、严格把关，严禁要求或接受地方党委、人大、政府及其部门出具担保性质文件或者签署担保性质协议。

6、清理规范平台公司，剥离其政府融资职能，对失去清偿能力的要依法实施破产重整或清算。

7、健全市场化、法治化的债务违约处置机制，鼓励债务人、债权人协商处置存量债务，切实防范恶意逃废债，保护债权人合法权益，坚决防止风险累积形成系统性风险。同时，加强督查审计问责，严格落实政府举债终身问责制和债务问题倒查机制。

（三）威慑效应明显：约束城投平台的投融资冲动

融资平台是地方政府的影子，在反腐力度不断加深以及财经纪律不断加强的背景下，融资平台自身在投融资领域的风险亦在不断释放中，而城投平台自身在投融资方面的冲动亦受到明显约束。

1、中央深改委：明确要严肃财经纪律+融资平台反腐力度加强

（1）2022年4月19日，中央深改委第25次会议则指出要压实地方各级政府风险防控责任，完善防范化解隐性债务风险长效机制，坚决遏制隐性债务增量，从严查处违法违规举债融资行为。要严肃财经纪律，维护财经秩序，健全财会监督机制。这种提法相当于对央行和外管局23条中的融资平台举措给予了纠偏，严肃财经纪律的提法意味着融资平台的日子需要重新被审视。

（2）2022年是金融反腐大年，而针对投融资领域的反腐败在广度和力度上正在进一步向深处挖掘，这对于本来就问题重重的融资平台来说，自然会涉及到很多深层次的问题，亦让市场对融资平台的预期变得不那么友好。例如，

第一，今年1月，中央纪委国家监委刊发“少数领导干部利用职务便利暗箱操作、吃利差、搞利益输送……严防国有平台公司成腐败温床”，指出“一些平台公司偏离设立初衷，有的利用政府项目、政策倾斜、资金集中的业主优势，在工程发包中暗箱操作；有的在融资、举债过程中吃回扣、吃利差；有的在土地整理经营上冒用身份低价承包、高价租赁，肥一己之私；有的县2020年查处的腐败案件70%发生在平台公司；并非常犀利的直接点名了多个地区的城投腐败问题”。

第二，今年1月，中纪委第六次全体会议公报就曾明确提出要严格财经纪律，促进防范和化解地方政府隐性债务风险。坚决查处基础设施建设、公共资源交易等方面腐败问题，持续推进金融领域腐败治理，深化国企反腐败工作，深化粮食购销等领域腐败专项整治。

2、终身问责与倒查责任：财政部官网通报8起隐性债务问责典型案例

2022年5月18日，财政部发布《关于地方政府隐性债务问责典型案例的通报》，并在官网通报了其中8个隐性债务问责典型案例，对涉案人员进行了相应处罚，体现出中央近年来针对地方隐性债务关于“终身问责、倒查责任”的要求。

该通报侧面反映出上面比较关注的问题主要有两个，即隐债化解不实以及隐债新增，这至少表明作为政府债务的主管部门，财政体系对隐性债的约束力度是比较强和在意的，轻易不会松口。后续将层层传导压力，继续强化日常与持续监管的力度，坚决遏制隐债增量，妥善处置和化解隐债存量，把防范化解隐性债务风险作为重要的政治纪律和政治规矩。

三、关于区县平台的进一步讨论：

当前政策层面对区县城投平台正给予特别关注

（一）作为没有市场化运营和独立自主经营能力的城投平台，其在设立时定位本就不清，当其开始承担基础设施建设、土地整理开发以及市政项目建设时，便会存在一系列债务和融资漏洞，同时该类平台所在区域往往也会存在诸多文化、经济以及政治生态方面的问题，一旦触及社会敏感神经，陷入舆论风波，则城投面临的问题便会集中暴露，进而引发信用危机和债务危机。

（二）相较而言，区县城投平台面临的问题可能更为突出，其往往更偏于利用政府项目、政策倾斜、资金集中等优势，在工程发包中暗箱操作，在融资、举债过程中吃回扣、吃利差，以及在土地整理经营上肥一己之私（如冒用身份或寻找关联方低价承包、高价租赁等），这就意味着区县城投平台的公司治理机制通常不够完善，管理团队往往很难稳定，偿债能力势必会存在很多瑕疵。

（三）区县城投是地方政府的问题，当然也是各级财政部门的事情，但略有不同的，金融管理部门在其中承担的角色便会比较尴尬，因为一旦城投出现问题，则相应的风险则会聚焦在金融体系内。因此，对于金融管理部门而言，对城投政策的倾向上可能更偏于保守，毕竟财政体系并不想为城投风险兜底。从这个角度来看，金融管理部门针对城投企业出台的针对性政策均变得可以理解。

（四）区县城投当前的确在爬坡过坎，毕竟市场自己会进行投票，稍微有点风吹草动，都会影响到区县城投的融资环境。从目前的政策导向来看，推动区县城投债存量规模逐渐趋于下降、推动区县城投平台进行合并重组等方式，实现区县城投平台的兼并转，成为真正意义上的市场化国企，可能是主要路径。

我们理解后续强区域的低层级平台、弱区域的高层级平台均面临转型问题，前者可能以相同层级之间的优化整合为主，后者则更倾向于通过更高层级的城投平台合并低层级的城投平台。不过整体来看，当前区县城投的脆弱性正在逐步上升、稳定性明显变差，这在一些融资成本较高、融资环境较差的地区上，表现的尢为明显，而一些融资成本不高的发达地区，似乎也不那么尽如人意。

四、整体结论：

城投约束政策的适度放松应只是时间问题

（一）不太可能会全面放松

现在看来，财经纪律被越来越重视的情况下，财政体系与银保监体系仍比较执着和谨慎，这意味着隐性债务的管控并没有全面放松的可能，城投平台的融资仍将实质性受到5号文和15号文的约束。

20号文明确减轻部分区县财政的压力，意味着与之相对的举措便是控制这些区县的投融资冲动，减轻这些区域的事权与支出责任，专心化解这些地区的存量债务风险，后续对这类地区的政策约束不仅不会放松，反而还会收紧。

也即，未来一段时期那些低评级、低资质、低层级的城投可能会持续面临融资压力不断上升的困境，城投融资限制全局性的放松似已不可能。特别是在海外融资方面，政策导向的导向亦很明确，即通过约束低评级、低资质、低层级市场主体的外债融资，特别是短期限外债融资，以防范重点行业和重点区域的外债风险，同时鼓励优化外债币种、期限与价格等结构。

（二）优质区域的城投政策将会趋于放松

虽然部分债务风险压力较大、还本付息来源保障较弱区县城投的政策不放松，但我们认为优质区域的城投政策将会趋于放松，也即政策层面不会一刀切。根据20号文，后续区县财政的事权与支出责任将会极大减轻，相关事权与支出责任则向上迁移，收入支撑将会更有保障，这对优质地区的区县平台来来说无疑是利好，意味着优质地区的区县财政将有更多自主权和保障。

同时，在基础设施建设成为政策重点以实现稳增长的大背景下，优质区域的区县城投平台以及坏区域的高层级平台将被寄予厚望，而通过后者来整合重组辖区内的区县级平台应也是所谓坏区域化解风险的有效路径之一。

五、300家开发区城投平台基本情况梳理

前面已经指出，20号文重点提及要管控开发区债务，这意味着开发区内的平台后续将可能面临更为严格的监管，特别是在举债方面。根据统计，目前城投债规模达到15.11万亿，其中有1.38万亿是由开发区内300家城投主体发行，呈现出区域分布较为集中的特点，主要集中在江苏、湖南、江西、湖北、天津、山东、浙江、安徽等地。如果对比经济总量来看，则会发现江西、湖南、江西、湖北、天津等地开发区的债务压力相对较高，尤为值得关注。