千亿级房地产纾困基金来了，救项目还是救企业？

日前，监管层将设立千亿的房地产基金专门解决出险房企的一些问题楼盘的消息让房地产市场看到了希望。经多层面核实：该千亿基金消息属实，且首期募集规模为800亿，由建设银行和央行筹集，未来规模有可能达到数千亿。但值得注意的是，“救项目，不救房企”是该基金的底限原则。

千亿级地产纾困基金在路上

经济观察报报道称，拟成立千亿级房地产基金的消息属实。住建部已让各省住建部门统计当地需要房地产基金支持纾困的项目清单。除了世茂、融创、绿地、中南建设、阳光城、奥园地产、融信中国、荣盛发展、中梁控股、佳兆业、广州富力和恒大集团这12家问题房企之外，地方政府可以上报当地还需纾困的龙头房企名单，以民企为主。据了解，该房地产基金已筹集首期800亿，分别由建行和央行募集，基金总的规模可能达到3000亿-4000亿元，建行只是其中一个基金管理人。

近一年来，地方政府对12家问题房企的风险处置存在较大困难，一些地方城投无法一力兜底，出险名单仍在不断扩大。据统计，从2019年至今至少已经有36家房企出险，最近两周之内，又有包括龙光、宝龙在内的两家千亿级房企债券违约。此外，7月中旬出现的停贷风波，涉及近百个楼盘。

7月28日，中央政治局召开会议部署下半年经济工作，再次强调要“稳定房地产市场”，“压实地方政府责任，保交楼、稳民生”。消息人士透露：监管层初步希望该基金给出险房企的项目作项目股东，给资本金增信，相当于债转股。

其实从去年年底开始，包括央行、银保监就多次召集金融机构、五大AMC开会商讨并出台具体文件纾困房地产，但直到7月才推出千亿房地产基金，可能是基于以下考虑：在行业下行周期，部分房企积极自救，地方政府从中协调资金和其他支持，而部分房企选择“躺平”。监管层知悉房企的不同选择，认为房地产基金不能助长部分房企“等靠要”的风气。因此，有关部门将对各城市上报的纾困项目清单进行层层筛选。

经济观察报还提到，还有官员建议，房地产基金引入引入四大AMC参与纾困项目的尽职调查。地方政府监管部门并不直接参与项目的经营，不能仅听房企上报项目资金和债务情况。尤其是有的房企财务混乱、资产交叉担保，可能连负责人都忘了项目做了多少次担保，因此需要专业的不良资产处置机构对项目的债权债务进行打包，作破产清算，此后基金再进场参股，解决剩余交楼问题。

目前房地产纾困基金正处于启动期，募资规模和运作模式尚无定论，仍存变数。

救项目，不救企业是底限原则

据悉，“救项目，不救企业”是房地产基金的底线原则。资金注入的主体是被筛选后确定的项目公司，而非出险房企集团层面。具体应报哪些房企、规模多大，由地方政府认定。各地住建局会统计在其管辖范围内有保交楼资金缺口的项目，初步简单核算项目账上现金、在途资金、剩余货值、项目未来现金流入情况，以及企业上报的未完成工程施工进展、开发贷、商票额度等等。如果企业项目能自负盈亏，或者资金缺口较小，当地住建系统会让其自己周转，“优先报资金无法平衡债务的项目”。

但到底“救房企”还是“救项目”？市场观点分为两种。

一种观点认为，项目停工和烂尾的根源在于房企的流动性困境，因此当下如果仍不想办法缓解房企的流动性危机，比如“先撑住房企，后盘活项目”，则稳楼市和“保交楼”的任务恐怕也很难达成。

另一种观点认为，此前房地产行业已经吃到了足够的时代红利，尤其在最近十多年中，房价暴涨，房企们利用高杠杆融资，拿地盖房，用极低的成本撬动了极大的利润，已经赚的盆满钵满，在我国宏观经济下行的趋势下，高举高打，无序扩张的结果必然要房企们自行承担，不应再由国家兜底。而此时政府层面设立千亿房地产基金是保民生，从某种意义上来说已经是在帮开发商兜底，若此时还以救房企为主，情理上实在说不通。

那么目前市场上的纾困基金和AMC是如何操作的呢？

近日，郑州市出台了规模暂定为100亿的房地产纾困基金设立运作方案：由纾困专项基金与市区两级国有公司、社会资本(包含但不限于央企、省级国企、施工企业、资产管理公司、金融机构)等组建子基金作为实施主体，原则上纾困专项基金出资比例不高于30%，项目所在区国有投融资公司原则上应参与子基金组建，各主体的出资比例由各方协商确定。

同时，由子基金聘请第三方对拟盘活项目进行尽调评估，以项目净资产为基础确定盘活方式及价格；盘活资金通过子基金自有资金或融资方式筹集，其中自有资金出资原则上不高于40%，其余资金通过积极争取金融机构并购贷款等方式筹集低成本资金。再由子基金对项目实施全封闭管理，按照销售进度逐步回收投资，并陆续退出；盘活资金专项用于危困房企问题楼盘。
通过纾困专项基金带动社会资本盘活危困房企1-2个净资产较高的存量项目，并督促危困房企将置换资金专项用于缓解其前期投资的若干已停工停按揭月供楼盘存在的资金不足的问题，达到“盘活一个、救活一批”的杠杆撬动效应，逐步化解潜在风险。
再来看AMC，从今年3月至今，AMC已经通过盘活出险房企烂尾楼、债务重组、与房企签署战略合作协议、与地方政府层面设立纾困基金等多种方式参与了十多家大型房企的风险化解。

以中国信达为例，日前，中国信达与信达地产协同盘活了佳兆业南沙“悦伴湾”项目，这是从具体项目入手的。此外，信达香港与佳源国际签署战略协议，将在整体存量盘活上给予帮助，这是从房企入手；再看长城资产，既有跟佳兆业的集团合作，也有在谈的几十个具体项目；中国华融方面，多是从房企层面入手，如8月5日与阳光集团签署《纾困重组框架协议》，双方出席的领导规格上比较高，而且华融是帮助整个阳光集团纾困化险。此外，从华融与中南建设、新华联控股的合作来看，都是从房企集团层面着手的。

四大AMC或者地方AMC都是企业，其属性与房地产基金本来就不同，纾困项目还是纾困房企更是要一对一来综合考量。